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辽k75d33:券商最糟的时刻正在过去

2018年是券商股不想遇到的糟糕一年。今年以来至12月25日,申万券商Ⅱ指数下跌29.32%,跑输大盘5个百分点左右。券商股如此低迷表现的原因是券商自营、经纪、投行等核心业务的全线下滑,而业务不佳表现背后又是市场景气度直落、连续几年的政策从紧等的影响。

但当三季度科创板和衍生品宽松的“大礼包”横空出世,加上券商主動缩表、去头寸,行业的业绩拐点在2019年可能会听见楼梯声。机构人士认为,市场主流的观点比如2019年全年市场先空后多走势直接利好整个券商板块,而科创板等政策则对头部券商形成利好,基于此,他建议投资者重配专精经纪业务的中小券商,中配或轻配龙头券商,或可以获得中偏高收益。

市场预料券商迎来行情回升期

券商板块一向是行情启动的领头羊,且涨幅均排在所有行业前列。以2014年7月至2015年6月为例,申万券商板块上涨252.8%,同期沪深300上涨147.4%。再如,2008年11月至2009年8月,申万券商板块上涨161.2%,同期沪深300仅上涨132.7%。

“最典型的就是1996年市场由熊转牛的时候,新宏信、陕国投、鞍山信托都出现了单日上涨超过60%的惊人走势(当时没有涨跌停板)。”赛亚资本董事长罗伟冬在接受《红周刊》记者采访时表示,这是因为券商对大盘的贝塔系数是所有行业中最高的,一旦大盘出现趋势性走势,券商股的走势会大大强于其他行业。

对于2019年市场行情,目前公认的观点是上半程谨慎偏空,下半程政策很可能放出流动性,推动市场步入上行区间。罗伟冬也对2019年走势做出“否极泰来”的判断,他认为,5178点以来,大盘已经调整了43个月,历史上最漫长的一次大熊市是2001~2005年的48个月,所以未来12个月出现熊转牛的概率是非常大的。一旦市场进入上行阶段,券商股有望率先出现反转。

“但操作券商有一个问题,是需要大盘配合的。”罗伟冬提到,券商行情上涨时点相对比较难把握,因为即便监管放松,但对于经济的悲观预期、市场活跃度的持续低迷,仍会压制券商板块的表现。因此,在他看来,券商的配置可以遵循“典型配置手法”。具体来说,稳定性强的券商作为“主帅”,做中等配置,起到关键时刻力挽狂澜的作用。前锋是具有高速成长性的券商,重仓配置。另外,后军的几个老将配置老牌劲旅,主要特点是估值便宜,涨起来稳健,仓位和“主帅”基本保持相同。几个“游击小将”轻仓配置,主要在于偶尔发力能带来惊喜。这样最终受益是中偏高的。

某机构人士也认可这个策略,“明年的行情下,主帅一定落在中信、中金和华泰身上,后军就是传统大券商海通和国君,如果流动性出现明显改善,前锋的位置可以配置东方财富。不过,还要结合市场具体走势灵活操作,如果2019年出现牛市,可以重配东方财富,因为东方财富专做经纪业务,用互联网聚焦散户,全年的换手率将近30倍,相比之下,中信、中金只有不到5倍换手率。如果流动性不够充沛,市场缓慢上行,有故事、有业绩的大券商就占据了明显优势”。

政策回暖利好头部券商

Wind数据显示,当前申万券商板块的整体PB为1.14倍,历史上低于这一数值的仅有不到2%的时间。这背后的一个重要原因,是股权质押爆发的风险,让市场对券商资产质量有了担忧。

对此,温莎资本研究员余武信在采访中表示:“政策上成立的纾困基金,在帮助股票质押陷入风险的民营企业。更重要的是政策要求:不能出现爆仓的情况,将质押风险放到更长期的时间里消化。所以短期来看,券商资产质量不会进一步恶化,四季度的净资产一定比二、三季度要好,向下的空间不大了。”

在托底之外,证券行业也迎来了监管周期的变化,自从2015年股市剧烈波动之后,过去几年一直是强监管窗口,如去杠杆、再融资间隔18个月的限制以及减持新规等。但自从2018年下半年开始,政策开始朝着放松的基调前进,如并购重组取消了18个月的限制,满足间隔6个月即可;官方对金融去杠杆的表述变为“稳杠杆”,现在稳杠杆也提的不多了。甚至还鼓励创新业务,2019年券商的生存环境将出现质的转变。

对于创新政策,最为关键的调整在于两点:一是权威人士表态,科创板2019年上半年或初见成效;二是衍生品市场的相关政策有所放宽。

余武信对《红周刊》记者表示,领导在传达意向时提到,科创板上市公司要先重“质”,再重“量”,而且从目前流出的名单来看,蚂蚁金服这样的大企业不在上市行列之中。数量、体量都不会太大,再乘以4%~6%的承销费率,对券商报表的改善是比较有限的。

但从长期来看,科创板对券商有重大意义,一是投行业务的退出渠道增加了。这对在投行业务中做了很多股权投资的券商是明显利好,如中信集团旗下的中信产业基金、中信资本;中信证券旗下的中信金石、中信证券投资有限公司等,去年中信旗下的投行业务在一级市场获得的利润为23亿元,占净利润的20%。中金旗下也拥有中金资本,管理着超过3000亿元规模的一级市场项目。

二是在基础制度上做了一些突破,例如交易制度、发行制度、上市制度和投资的市场性管理等方面,甚至市场上还在讨论T+0能否就此实施。

如果制度改变,综合实力强劲的头部券商的业务舞台将揭开新的一角。中信是市场公认的龙头券商,其各项业务在行业内均排名前三,加总之后的整体业务是行业内最高的。广发证券非银分析师陈福分析,中信证券没有任何短板,只要不出错会一直坐稳龙头地位。

值得一提的是,科创板的放开对中金公司最为受益,“因为中金公司本身是海外背景,按照海外模式发展投行业务,在做科技型公司上市中有很多经验。他们有研究、有定价、有流程,在其他券商还需要练习的时候,中金已经具有了成熟的模式”。陈福分析。

衍生品的放开,也为券商带来了利润增长点。统计数据显示,美国五大行利润表中的40%~60%跟衍生品业务相关,对比之下,中国才刚刚起步。陈福表示,外资涌入的速度很快,也成为了国内机构资金中最大的力量来源,目前,公募、保险、外资呈现三足鼎立的格局。外资的增速又远高于公募和保险,而他们有降低风险做对冲的需求,所以衍生工具将有很大的发展空间。

日前,深交所发布了ETF期权的相关通知,衍生品将为券商带来利润增长点,其中最为受益的还是头部券商。

即使市场不涨不跌券商核心业务依然受益

在采访中,业内人士普遍认为2019年或将是券商业绩出现拐点的一年。2018年,券商业绩全面溃退,在申万证券板块中,有28家三季度净利润同比增长下滑超过30%,另有太平洋、哈投股份、国盛金控和锦龙股份的净利润减少了100%以上。

在放宽监管和后市看涨的预期下,2019年券商板块或将迎来利润拐点。余武信告诉记者,2018年券商的财务报表不佳,不单是净利润普遍大幅下滑,资产负债表也十分“难看”,自营业务受市场行情影响,表现疲软,利息支出攀升,股权质押的减值高企。但是能看到,经历了3年熊市之后,很多券商开始降杠杆、缩表、降头寸,大家从牛市思维转变为熊市思维,变得更保守了。

陈福也测算,如果2019年大盘不涨不跌,在2500~2600点之间震荡,券商权益类自营盘的整体利润率,相比2018年沪深300下跌近20%的收益就有20%的净利润同比增幅。另外,2018年券商的杠杆率有所下降,所以2019年利息支出会随之收窄。最后,股权质押的资产减值,在2018年已经暴露很多的基础上,2019年的减值水平也将放缓。综上,这些细节科目的汇总,为2019年券商的ROE(净资产收益率)的改善带来很大希望。

在今年券商业绩表现欠佳的时候,一些外资机构通过QFII大有抄底之意。如中金公司的中报显示,奥本海默二季度增持了1152.47万股至9191.35万股。拉长时间来看,2月26日大摩增持中金201.04万股,4月12日瑞银集团又增持了169.22万股。

采访中,有业内人士对《红周刊》记者表示,券商若想真正迎来长期牛市,还要依赖于资本市场的效率建设。日前,证监会提出,要推进落实9大方面任务,包括:确保上交所设立科创板并试点注册制尽快落地;坚持把防范化解金融风险放到更加突出的位置;健全多层次市场体系,支持企业拓展直接融资渠道;推動更多中长期资金入市等。

只有当资本市场的体制效率大幅提升,提升融资效率和股权流通效率之后,在加快实体经济复苏的同时,券商的大行情才更为可期。但这个时间不会太快,要改掉老问题,还要先出征求意见稿。

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